一、競爭格局:過剩背景下的寡頭市場，規模壁壘初步形成

光伏產業總體處于產能過剩的狀態，硅片環節的過剩尤為突出。根據PVInfolink的統計數據，截至2018年2季度末，全球硅片總產能超過160GW，年化產能利用率僅有74.6%，低于上下游的多晶硅和電池片環節。

盡管面臨過剩，由于新產能的生產成本較既有產能有明顯優勢，2018年硅片的產能仍在大舉擴張，其中單晶硅片從46GW增加至73GW，同比增長60%，增量主要來自隆基、中環等龍頭企業的擴張，多晶硅片從98GW增加至114GW，同比增長17%，主要來自金剛線改造帶來的能切片產能自然增加。


1、過剩背景下，硅片行業的規模效應和馬太效應非常明顯

龍頭企業產能更大，供給穩定，在不利環境下開工情況也占優，相較而言，二三線廠商產能較少，開工率受行情波動大，導致毛利率和競爭力較低。觀察“531新政”之后硅片行業的開工情況，除了晶科、阿特斯等一體化企業維持滿產之外，第三方硅片企業的開工情況都有不同程度下滑，賽維、昱輝等二三線企業下滑尤其明顯，多晶硅片廠商旭陽雷迪直接退出市場。

為了加速構建規模壁壘，一線龍頭加速擴產以鞏固市場地位。以單晶硅片市場為例，近年來隆基、中環兩大龍頭的總產能占比已從2015年的50%左右迅速提升至2017年年底的70%以上，預計還將進一步提升。


2、第三方為主、一體化為輔的供應格局

硅片市場的主要供應商分為兩大類。

一類是垂直一體化廠商(晶科、晶澳、天合等)，只要現金成本不高于外購成本，他們通常使用自己生產的硅片，這也是“531"新政后這些廠的硅片產能仍然能夠滿跑的原因之一。

另一類是第三方的龍頭廠商，比較有代表性的是隆基、中環和協鑫三大供應商，滿足一體化廠商的硅片缺口和其他電池廠的硅片需求。

根據PVInfolink的統計數據，截至2018年上半年，六大一體化組件廠和三大硅片廠的產能份額已達全球產能的50%以上，產量份額則超過55%。

其中，協鑫、隆基、中環三大硅片廠2018年上半年的產能和產量份額分別達到36%和40%，頭部效應非常突出。


六大一體化組件廠的產能和產量份額均為20%左右，剩余80%主要是第三方硅片企業。

這是由于硅片產品同質化程度較高，成本的規模效應比較明顯，因此除了早期從硅片行業起家的晶科，多數一體化組件廠近年來已經放緩了擴充硅片產能的步伐。

截至2018年2季度末，六大一體化組件廠的硅片產能超過26GW，加上協鑫和隆基部分內部消化的需求，內部化的硅片需求達到30-35GW，占硅片總需求的30~35%。


1、單多晶細分市場的競爭格局已經逐漸清晰

單晶硅片市場目前是由隆基和中環構成的雙寡頭格局，兩家合計占整個硅片市場16.7%的市場份額，占整個單晶硅片市場55.8%的份額。

2018年1月，隆基提出了《關于單晶硅片業務三年(2018-2020)戰略規劃》，預計單晶硅片產能從2018-2020年分別達到28/36/45GW;中環在2018半年報中也預計到2018年年底公司單晶硅材料產能將達到23GW以上;雙寡頭憑借低成本繼續搶占二三線廠商的市場。

2、多晶硅片市場則是協鑫一家獨大

2017年前CR9達到60%，其中協鑫占多晶硅片市場份額26%，其余第三方多晶硅片廠商市占率最高也僅有6.5%，晶科、阿特斯等第三方硅片廠的份額總計達13%。

“531新政”對多晶硅片的沖擊尤為嚴重，531之后榮德、高佳等二線第三方硅片廠紛紛降低開工率，旭陽雷迪直接關停，預計多晶硅片未來的格局將以協鑫、一體化組件廠和少量第三方企業鼎足并立的狀態。


隨著龍頭企業產能進一步擴張，單多晶細分市場空間已經難以容納細分龍頭的長期成長，協鑫、隆基、中環三大寡頭之間將出現激烈的正面交鋒。

預計到2018年底協鑫、隆基、中環的產能分別達到30GW、28GW和23GW，一體化組件廠的硅片產能達到30GW以上，假設2019年全球硅片需求為110GW，僅三大龍頭和一體化組件廠產能已可滿足全部需求，因此2019年硅片行業的價格和毛利率仍將面臨較大壓力。

3、供過于求將持續，成本同質化導致毛利率處于低位

民企座談會后，國家能源局釋放政策調整信號，“531新政”帶來的悲觀情緒開始扭轉，市場對于2019年國內裝機容量的預期已經從30-35GW上調至40-50GW，全球裝機容量也從100GW上調至110GW以上。

然而，與制造環節140GW以上的產能供給相比，市場預期的轉暖并不能改變供過于求的現狀，由于市場份額日趨向頭部集中，行業內面臨的競爭甚至會更加激烈。

受供需失衡影響，光伏全產業鏈價格均出現大幅下降。年初以來，降幅較大的環節集中在中上游，“531新政”之前，由于硅片環節新產能大量投放，單多晶硅片的價格已經下調37%和22%，其他環節調整幅度相對較小。

“531新政”之后，各環節價格降幅達到20~40%，其中多晶硅料和電池環節補跌明顯，組件降價幅度再度居于末尾，表明本輪調價對組件企業沖擊相對較小。


中短期內，大背景仍是供過于求，價格下降趨勢不會改變。

短期內“531新政”對需求的沖擊仍在消化，預計全年國內裝機容量約40GW，同比下滑20%以上，4季度國內裝機容量同比小幅下降，受此影響硅片價格繼續緩慢下探，但降幅已大為收窄;

中期內，硅片仍是制造環節產能最多、擴產最快的一環，并且呈現寡頭競爭格局，盡管不排除需求超預期出現階段性景氣的可能，價格繼續下跌仍是概率更大的事件。

長期看，寡頭成本趨于同質，高毛利時代終成歷史。

從需求端看，我國光伏裝機量將從高速爆發增長逐步過渡到緩慢穩定增長階段;

從供給端看，隆基、中環等硅片龍頭仍在持續擴產能，同時兩大龍頭的利潤率趨于一致，過剩背景下可能導致整個環節都沒有超額利潤。

因此，我們認為硅片高毛利時代將成為歷史，未來價格會到達龍頭的盈利底部，硅片迎來龍頭的微利時代。


三、上游:單多晶硅料供需情況迥異，多晶硅價差影響下游競爭格局

硅料環節，單多晶硅片對硅料的要求不一樣，單晶通常采用價格較高的致密料，多晶則采用質量稍差、價格更低的菜花料等，兩者的供需結構和成本價格都不一樣。硅料供應市場呈現以下三個特點:

1) 硅料的產能持續擴張，但主要是國產的產能在擴張，國外硅料供應相對穩定，國內外廠商的硅料品質上有差異;

2)硅料和硅片廠商簽單保量不保價，通常是按月議價，因此銷售價格波動性較大;

3)不同的硅料廠商成本差異大，硅料的實時價格取決于邊際成本位置，一段時間內國外廠商的成本將對單晶料價格形成支撐。

單晶用的致密料由于技術壁壘較高，導致供應廠商的集中度較高。

根據新華網，以N型單晶少子壽命≥1000us的規格要求為例，國產多晶硅料的不合格率約為15%-20%，而采用進口的硅料不合格率僅為0.9%-0.5%，因此過去幾年致密料主要依賴進口。

目前國內能大量供給單晶料的供應商主要有四家，即永祥硅業(通威子公司)，大全新能源、新特能源(特變電工子公司)以及協鑫，國外則主要是OCI和瓦克等。

短期內國內產能難以覆蓋，大量進口需求導致單晶致密料的價格支撐較強。

目前需求端，單晶強勢擴產，開工率較高;而供給端國內的單晶致密料供給相對不足，過去幾年缺口率在60%以上，2019年國內多晶硅大量擴產，但預計仍將有20%以上的單晶硅料需要進口。

由于海外硅料企業的現金成本相對較高，在國內單晶硅料產能無法覆蓋的情況下，預計致密料的價格支撐力仍然較強。



為了搶占優質硅料的供給，年初以來，隆基已經與全球多家一線硅企簽訂長期采購協議，鎖定未來3-4年的硅料供應，并且有預付條款。中環則與協鑫深度合作，參股新疆的新產能。

多晶用的菜花料對品質要求比較低，國產硅料可以滿足需求。

目前多晶硅片基本沒有新增產能，考慮市場出清和硅耗下降因素，普通菜花料的需求未來幾年幾乎沒有增長，同時國內多晶硅產能擴張之后，菜花料供給還在持續增加，菜花料預計長期處于供過于求的狀態。

從531后的產業鏈價格波動也可以看出，多晶用的菜花料降幅顯著高于下游其他環節，而單晶致密硅料降幅和下游其他環節基本一致。

我們認為兩者的價差將長期存在，差距幅度以確保多晶硅片生存為前提。中長期內，單晶致密料的需求有望持續擴張，各大硅料廠商雖然將竭盡全力提升產出中致密料的占比，但受制于工藝，硅料產品中至少有30%的菜花料產出，因此單晶料供給相對緊張的局面難以改觀甚至可能更加突出，菜花料供給則有較強的剛性，過剩局面持續概率較高。

總體來看，硅片銷售結構的劇變導致對于高品質多晶硅需求暴漲，同時由于多晶硅致密料的供給仍然有限，上游議價能力相對較強;

菜花料則面臨過剩局面，由于多晶硅片已基本喪失盈利能力，預計菜花料的價格將以保障多晶硅片生存為前提，當前10元/kg的價差已為多晶硅片贏得了0.1元/片的成本優勢。

四、下游:獨立大型電池廠崛起，下游議價能力有所提升

電池片廠商分散，目前的議價能力不強。電池片環節的技術資金壁壘相對低，同時技術路線很多，廠商比較分散，2017年電池片CR10=43.9%，顯著小于硅片的59.2%，所以目前的議價能力較弱。


電池片廠商盈利能力分化，龍頭顯著強

電池片環節整體議價能力弱導致行業平均毛利率在整個產業鏈中處于較低位置，平均的毛利率大約在5%-15%。

但龍頭廠商的毛利率水平比落后企業要顯著高，主要由以下兩個原因:1)硅片產能過剩比電池片更厲害，導致消化產能的壓力更多的在上游;2)電池片技術更新換代較快，龍頭在新技術的研發和跟進上更有優勢，導致行業內差距越來越大。

未來，我們認為電池片的議價能力會相對增強。

首先，不同技術路線成本效率差異大，高成本電池片廠商逐步退出，下游集中度會相對提高;其次，硅片產品同質化，不同廠商的產品品質差異較小，下游的轉移成本低;

另外，隨著光伏補貼退坡邁向平價上網，電池片環節本身毛利率低，降本空間相對小，未來以提價為主，硅片環節毛利率相對高，降價空間更大。

新進入者和替代品威脅不大，垂直廠商有擴張動力

隨著行業格局日漸清晰，硅片龍頭的地位日漸穩固，對新進入者也建立了足夠高的壁壘。

一是資金壁壘，盡管近幾年設備投資已經大幅下降，1GW硅棒和切片的產能投資仍接近10億元，對于新進入者而言風險收益比偏大;

二是規模壁壘，目前一線龍頭企業的產能門檻已升至20GW以上，巨大的產能一方面能夠降低生產成本，同時能有效綁定下游客戶，新進入者在產銷兩端都面臨巨大的困境。

此外硅片行業的吸引力也較低，隨著硅片價格大幅下降，龍頭企業的盈利能力大不如前，對新進入者的吸引力也大為減弱。

替代品的威脅也較低，主要是目前晶硅產業鏈非常成熟，產業鏈也都是圍繞硅片進行，整體不存在替代品;其他的太陽電池目前在產業鏈成熟性和使用場景上也沒法和晶硅產業鏈競爭。


有能力改變局面的是垂直一體化企業的延伸。硅片行業的進入者通常是光伏產業鏈玩家垂直延伸進入，且由于光伏制造產業鏈毛利率上游高下游低的特點，進入者通常是下游電池、組件廠商向上游延伸居多。

尤其重要的是，由于硅片的成本很大程度上取決于設備，對于一體化企業并不存在技術障礙，在技術路線相對清晰的情況下，電池、組件企業向上游擴張仍有較大吸引力。

2018年以來，僅內蒙古就有5家企業投資200億元以上擴張硅片產能，其中絕大部分是單晶產能。


結論:毛利率繼續探底下行，未來是龍頭的薄利多銷時代

整個行業目前處于也將持續處于供大于求的局面。

目前，行業二三線廠商還能存活，隨著價格戰的延續，高成本產能逐步出清，行業集中度會進一步提高，在這個過程中行業內公司的毛利率不可避免會下行;隨著下游議價能力加強和龍頭發起價格戰，行業份額將更加集中，格局則趨于穩定，行業毛利率會在低位區間震蕩，迎來龍頭的薄利多銷時代。

單晶或多晶廠商陣營內部競爭的關鍵是成本，因為硅片本身同質性較強，在品質和售價上的差異不會很大，成本是決定企業盈利能力的核心因素，此外規模、資產負債表也是決定企業命運的重要因素;

單多晶廠商間競爭的關鍵是效率和成本的綜合性價比，單晶近年來在降本方面取得了巨大成就，多晶在效率追趕上進步卻不明顯，導致主客易位，未來的努力方向仍是加速轉換效率的提升。