馬金鵬專欄：http://www.tjshenglong.com/special/show-56.html

業(yè)界普遍認(rèn)為2014年是中國光伏產(chǎn)業(yè)非常關(guān)鍵的一年。作為戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的重要組成部分，光伏產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷過產(chǎn)能優(yōu)化、結(jié)構(gòu)調(diào)整后會有更多的投資機(jī)會顯現(xiàn)出來，2013年的筑底有望在2014年得到確認(rèn)。

2014年中國光伏終端市場建設(shè)目標(biāo)是14GW，到2015年累計建設(shè)目標(biāo)是35GW，資金需求分別是1200億元、累計3500億元，中國正在成為光伏發(fā)電大國，每年的建設(shè)資金需求是巨大的。但正是由于資金需求巨大，融資則成為了光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展最大的障礙。

省（區(qū)、市） 2014年分布式光伏年度新增建設(shè)規(guī)模 第一季度分布式光伏新增備案規(guī)模（MWp） 完成率


事實證明今年第一季度分布式數(shù)據(jù)統(tǒng)計結(jié)果來看，其發(fā)展速度較為緩慢。多個省（區(qū)、市）雖然國家下達(dá)的分布式年度建設(shè)指導(dǎo)規(guī)模較大，但是截至到第一季度尚未有新增備案分布式項目，例如河南、北京、廣西、吉林等。

山東作為分布式光伏發(fā)展大省，2014年第一季度新增分布式備案容量僅0.415萬千瓦，約占年度規(guī)模的0.42%。此外，浙江省2014年度分布式光伏建設(shè)指導(dǎo)規(guī)模為100萬千瓦，而第一季度僅新增備案4.48萬千瓦；廣東第一季度分布式光伏建設(shè)情況較好，但新增備案容量也僅有13萬千瓦。

其實，2014年第一季度分布式光伏發(fā)電的發(fā)展?fàn)顩r并非不可預(yù)見。從之前的分布式年度規(guī)模8GW能否實現(xiàn)的爭論可見端倪。分布式光伏發(fā)電收益率低、屋頂難找、融資困難、交易風(fēng)險大、并網(wǎng)難、備案難、負(fù)荷長期穩(wěn)定性難以保證等也是造成此種局面的重要原因，其中融資難是投資企業(yè)最關(guān)注的問題之一，包括銀行在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)對相關(guān)融資項目也比較謹(jǐn)慎。多數(shù)企業(yè)對分布式多持觀望態(tài)度，期待著更加細(xì)致、利于分布式光伏發(fā)展的地方政策的出臺。

銀行對光伏行業(yè)的不信任，光伏產(chǎn)業(yè)與銀行之間陷入惡性循環(huán)是目前光伏產(chǎn)業(yè)融資困難的主要原因。另外，傳統(tǒng)金融不給力同時也是當(dāng)前終端融資市場融資困難的一個關(guān)鍵因素。在光伏產(chǎn)業(yè)整合的大背景下，銀行、股權(quán)、債券等一系列傳統(tǒng)的融資方式遠(yuǎn)遠(yuǎn)難以滿足國家2014年規(guī)劃的建設(shè)資金需求。在沒有新的融資方式出現(xiàn)之前，光伏產(chǎn)業(yè)的融資瓶頸問題依然沒能解決。

最近市場上開始出現(xiàn)一些新的分布式光伏電站融資的嘗試。

2014年2月19日，招商新能源旗下聯(lián)合光伏聯(lián)手國電光伏、網(wǎng)信金融等共同啟動光伏互聯(lián)金融戰(zhàn)略合作，通過眾籌模式在深圳前海開發(fā)全球首個兆瓦級分布式太陽能電站項目，這是國內(nèi)光伏電力行業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)金融的首次合作。聯(lián)合光伏股價當(dāng)日上漲8%。

此前，媒體也曾報道阿里擬進(jìn)入光伏電站投資。阿里即將推出的“定期寶”(主要投資固定收益類)近期在與某大型光伏電站投資及運營商洽談。雖然此消息并不屬實，但其激發(fā)的思考將給光伏行業(yè)帶來新的理念突波和模式創(chuàng)新潮，其效果將不亞于余額寶對基金行業(yè)產(chǎn)生的變革性影響。

其實，光伏電站很適合作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。資產(chǎn)證券化是將缺乏流動性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，對資產(chǎn)中風(fēng)險與收益要素進(jìn)行分離與重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)換成為在金融市場上可以出售的流通證券的過程。太陽能光伏電站初期投資大，投資回收期長，但并網(wǎng)運行后電費收益、財政補(bǔ)貼收益都相對穩(wěn)定，具有相對確定的收益預(yù)期，運行期間的成本也較為固定，這些特點非常適合作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

數(shù)據(jù)顯示，1GW光伏項目投資額近100億元，資金已成為光伏電站項目的核心競爭力。目前，國內(nèi)光伏電站投資企業(yè)主要通過銀行貸款、企業(yè)債等傳統(tǒng)渠道解決融資問題，難以滿足行業(yè)龐大資金需求。

在上一期的文章“美國終端光伏電站市場開發(fā)模式、商業(yè)邏輯、融資模型探析及對中國分布式光伏電站項目融資的啟示”中筆者提到了在目前中國的融資環(huán)境下，企業(yè)投資開發(fā)分布式光伏電站的融資模式可以從以下幾個方面著手：

（1）分布式光伏電站投資運營商未業(yè)主承諾發(fā)電量，利用固定資產(chǎn)或者上市公司股權(quán)作為抵押。

（2）充分利用國內(nèi)相關(guān)投資，例如國家發(fā)起的光伏電站產(chǎn)業(yè)基金等，通過項目融資或者股權(quán)融資獲取資金。

（3）資產(chǎn)證券化路徑或者類資產(chǎn)證券化路徑如眾籌模式；

（4）通過購買電站發(fā)電量保險，通過商業(yè)銀行獲取無追索權(quán)的項目融資貸款；

光伏電站業(yè)務(wù)整體上市，從資本市場融資。

2014年光伏行業(yè)進(jìn)入大家期盼已久的良性發(fā)展階段，都在摩拳擦掌準(zhǔn)備大干一番。然而光伏應(yīng)用是一個受資本和政策制約的行業(yè)，當(dāng)投資者計算投資回報率時，發(fā)現(xiàn)全部采用自由資金投資的話，年回報率只能在10%左右；而如果70%甚至以上通過銀行貸款解決，就算利率是7%多一點，自有資金的年回報率也可以達(dá)到20%左右。因此光伏電站投資者采取融資就是一個必須的選項。

適合中國地區(qū)投資開發(fā)光伏電站的融資主要分為以下幾類：

一、非光伏資產(chǎn)的抵押或擔(dān)保貸款

這類貸款又分為企業(yè)自身解決或外部協(xié)助解決；

1、投資者自行資產(chǎn)抵押

這是一種常規(guī)的融資模型，也是目前國內(nèi)銀行比較熱衷的融資模型。固定資產(chǎn)及土地是風(fēng)險最低的可變現(xiàn)資產(chǎn)。同樣企業(yè)的注冊資本總量及股本來源也會制約和影響企業(yè)的融資規(guī)模。

目前國內(nèi)大型地面光伏電站投資大軍分了幾個派系。

第一個派系是央企，包括國電、中電投、中節(jié)能等；

這類企業(yè)有比較良好的國有企業(yè)“背書”，或者土地等資源。商業(yè)銀行比較傾向于給這類企業(yè)提供貸款。國開行也比較青睞這些企業(yè)，對于各家銀行來說，即便貸款不能收回，國企對國企的模式也會降低自身的諸多風(fēng)險。

第二個派系是已經(jīng)在國內(nèi)或者境外上市的光伏制造大軍，包括河北英利（組件）、保利協(xié)鑫（多晶硅）、中盛光電（組件）、陽光電源（逆變器）、阿特斯（組件）、天和光能（組件）、中興能源、西安隆基硅（單晶硅片）及特變電工（全產(chǎn)業(yè)鏈）等。

相對來說這類企業(yè)比較容易受到國開行的支持和授信，同時在上市公司的平臺為企業(yè)提供了得天獨厚的融資渠道。特別是境外的融資成本比國內(nèi)的融資成本低很多。

第三個派系是體量比較大的傳統(tǒng)能源或者其他產(chǎn)業(yè)的國企或民營企業(yè)。比如陜西有色集團(tuán)、浙江精工鋼構(gòu)集團(tuán)、河北新奧集團(tuán)、順風(fēng)光電等。

而目前大部分新近成立的屋頂分布式光伏電站投資公司并沒有太多的土地或者可很快變現(xiàn)的固定資產(chǎn)作為抵押，如何解決融資問題哪？

首先，筆者認(rèn)為可以通過股權(quán)融資的手段來做大企業(yè)再融資的規(guī)模。因為通過銀行融資是目前成本最低的融資模式。股權(quán)融資的成本比較大，而且有失去企業(yè)運營主導(dǎo)權(quán)的風(fēng)險。所以股權(quán)融資的目的是為了實現(xiàn)擴(kuò)大企業(yè)從融資成本最低的銀行再融資的規(guī)模。

舉例說明，西安隆基硅材料股份有限公司是只要從事單晶硅片生產(chǎn)、加工和銷售的一家上市公司，在2014年4月份新成立了一家控股子公司西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司，該公司主要定位于光伏電站的投資、設(shè)計、建設(shè)、運營和維護(hù)。公司注冊資本金為5000萬元，然而5000萬元對于光伏企業(yè)來說，注冊資本并不是很大。雖然西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司沒有土地等固定資產(chǎn)，但是我們完全可以設(shè)計一個融資模型來解決融資問題。

首先公司應(yīng)積極的吸收財務(wù)投資者，比如4月17日剛成立的國靈光伏應(yīng)用產(chǎn)業(yè)投資基金。 定位為分布式光伏啟動基金，已經(jīng)確定GP（一般合伙人）為和靈資本，卞華舵出任國靈光伏應(yīng)用產(chǎn)業(yè)投資基金總裁。基金總規(guī)模預(yù)計為50億元人民幣，首期先做5億元試水。第一期的5億元全部由遠(yuǎn)東集團(tuán)出資，遠(yuǎn)東集團(tuán)和另一家業(yè)內(nèi)企業(yè)雷力新能源均為基金的LP（有限合伙人）。這個基金被設(shè)定將承擔(dān)2GW的分布式光伏項目融資。

通過吸收這樣的基金公司成本公司的財務(wù)投資人，一方面可以再通過銀行融資時增信。同時國靈光伏應(yīng)用產(chǎn)業(yè)投資基金的政府背景，可以有限的增加公司與國開行對話獲取授信的機(jī)會。

那么西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司如何獲取國靈光伏應(yīng)用產(chǎn)業(yè)投資基金的注資？需要做好以下幾個事情。

（1）、西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司需要落實經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度比較好的項目標(biāo)底以及項目體量。

（2）、國靈光伏應(yīng)用產(chǎn)業(yè)投資基金作為產(chǎn)業(yè)基金，也是為了實現(xiàn)資本的增值和收益，也就是說國靈光伏應(yīng)用產(chǎn)業(yè)投資基金確定投資項目或者某個公司之前，GP本著對LP的負(fù)責(zé)，需要落實基金退出的渠道和大致時間。而西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司背后擁有西安隆基硅材料股份有限公司這個上市公司，分布式光伏電站項目通過投資建設(shè)成為經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度比較好的運營項目后。可以通過定向增發(fā)的形式轉(zhuǎn)到西安隆基硅材料股份有限公司上市平臺。這就為基金退出提供了有力的保障。

同樣的模式也適用于類似浙江精工鋼構(gòu)集團(tuán)股份有限公司之浙江精工能源科技集團(tuán)有限公司。

2、投資者關(guān)聯(lián)企業(yè)擔(dān)保 。

投資者的相關(guān)企業(yè)在銀行具有一定的信用等級，并且其擔(dān)保額度有一定的空余，此時可以為光伏投資者提供貸款的擔(dān)保服務(wù)；這種模型也只能提供有限的融資規(guī)模，但是換一種思維就會變得豁然起來。

我們再用公司西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司舉個例子。該公司其中的一個主要業(yè)務(wù)就是分布式光伏電站的EPC業(yè)務(wù)，而目前EPC業(yè)務(wù)的競爭也即將紅海化。然而國內(nèi)的EPC公司到目前始終不敢承諾發(fā)電量。其中的原因當(dāng)然有EPC不能主導(dǎo)項目設(shè)備選型。而項目業(yè)主始終不敢自己掏腰包投資光伏電站。也有幾方面的原因。

首先，光伏電站的初期投資需要的資金量龐大，比如一個1MWp的光伏電站動輒就需要800多萬元的投入，項目業(yè)主寧可將800萬元投入到收益率只有7-8%的主營業(yè)務(wù)上。因為他們始終認(rèn)為自己熟悉的主營業(yè)務(wù)的風(fēng)險更小。

其次，項目業(yè)主對光伏電站的發(fā)電量始終持懷疑的態(tài)度。如何可以打消業(yè)主的這種疑慮，也將成為光伏EPC商進(jìn)行分布式光伏電站市場開發(fā)的關(guān)注點。

西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司之EPC業(yè)務(wù)如何開展，我們這樣來設(shè)計。

西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司需向客戶承諾光伏電站的發(fā)電量。如何制定光伏電站的年發(fā)電量的基準(zhǔn)就成為考研公司EPC能力的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。設(shè)定電站項目年發(fā)電量基準(zhǔn)后，如光伏電站年實際發(fā)電量達(dá)不到基準(zhǔn)，則西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司需向客戶承擔(dān)發(fā)電損失。發(fā)電損失通過西安隆基硅材料股份有限公司的一部分股權(quán)作為質(zhì)押。如果超過光伏電站年實際發(fā)電量超過基準(zhǔn)，則超過的發(fā)電量的收益將在西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司和項目公司之間按照事先約定的比例進(jìn)行分享。

這種模型成立的條件是公司卓越的EPC能力及成本控制能力作為保障。

3、非關(guān)聯(lián)企業(yè)的擔(dān)保 。投資者無以上兩者的貸款條件，則可以聯(lián)系某些具有企業(yè)信用擔(dān)保額度、對于光伏有一定的認(rèn)識、自身發(fā)展良好地企業(yè)，讓其為投資者的貸款提供擔(dān)保。作為擔(dān)保企業(yè)，當(dāng)然可以獲得相應(yīng)的回報，如EPC（含設(shè)計、采購和建設(shè)的總承包商）、收益分成等；而控制擔(dān)保風(fēng)險的辦法是投資者將光伏電站的產(chǎn)權(quán)和收益權(quán)抵押給擔(dān)保公司；一旦投資者無法償還貸款，擔(dān)保企業(yè)可將光伏電站收入麾下，其獲取成本就是電站建設(shè)成本的70%；

比如西安隆基硅新能源發(fā)展有限公司可以與陜鼓動力就可以通過這種模式來開展合作。

二、光伏資產(chǎn)的抵押或現(xiàn)金流出售

由于目前階段銀行不認(rèn)可純光伏資產(chǎn)的長期抵押，因此需要采取相應(yīng)的措施配套來實現(xiàn)銀行貸款；同時根據(jù)不同的貸款時間，分為建設(shè)期貸款、短期貸款和長期貸款；

1、建設(shè)期貸款

投資者由于暫時無法快速獲取銀行的長期貸款，需要在建設(shè)期進(jìn)行短期貸款來解決建設(shè)資金來源的問題。這類貸款獲取一般較為容易，因為短期內(nèi)電站設(shè)備資產(chǎn)具有一定的保值，風(fēng)險較小。 此類貸款還存在另一種解決途徑，就是通過BT方式，由EPC來墊資建設(shè)。這種模式第一需要權(quán)衡資金成本的高低，還需要考慮現(xiàn)階段EPC是否敢于接受這種模式（因為BT一般對應(yīng)的交付條件是產(chǎn)品和建設(shè)質(zhì)量對于一定時間期限發(fā)電量的擔(dān)保風(fēng)險）。當(dāng)然，由于EPC是對于光伏電站質(zhì)量把握的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，此類模式今后會逐步成為光伏電站的主要發(fā)展模式；

2、短期貸款

這類貸款是指電站建設(shè)以及電站投運后的2-3年時間，投資者為了向長期持有者或銀行證明此光伏電站具備穩(wěn)定現(xiàn)金流前所需的過橋資金。 此類貸款需要投資者購買銀行認(rèn)可品牌的主要設(shè)備產(chǎn)品，并針對光伏電站投保財產(chǎn)險和由主要設(shè)備損壞引起的發(fā)電量損失險（投保2-3年即可）；同時，EPC須負(fù)責(zé)光伏電站2-3年的運維，以及承諾最低額度發(fā)電量擔(dān)保；

3、長期貸款

銀行作為光伏投資必不可缺的配套，承擔(dān)著重要的職責(zé)，而現(xiàn)階段銀行對于光伏電站投資收益穩(wěn)定性的不認(rèn)可，對行業(yè)發(fā)展帶來了太多不確定因素。如何讓銀行認(rèn)可光伏電站的投資穩(wěn)定性，需要做以下幾件事情：

A、光伏電站EPC的發(fā)電量擔(dān)保——對于由EPC采購的設(shè)備或材料和建設(shè)等質(zhì)量問題引起的發(fā)電量減少，EPC企業(yè)負(fù)責(zé)賠償（15年遞減）；EPC企業(yè)可以通過購買職業(yè)責(zé)任險來降低自身受損失的風(fēng)險； B、由EPC企業(yè)指定運維企業(yè)——運維企業(yè)承擔(dān)由于運維不擅導(dǎo)致的發(fā)電量損失（在非自然和政策因素外，與EPC企業(yè)形成發(fā)電量擔(dān)保全覆蓋）；運維企業(yè)也可以通過購買職業(yè)責(zé)任險來分擔(dān)風(fēng)險；

C、投資者購買的保險——主要設(shè)備購買財產(chǎn)險；由于意外導(dǎo)致的發(fā)電量損失險；由于地區(qū)性限電、接入系統(tǒng)改造、政府政策變動導(dǎo)致的政策險；

D、建設(shè)用地或房屋的穩(wěn)定性，是可以將責(zé)任劃分到EPC里面的，因為地勘或房屋勘測也屬于設(shè)計的一部分；涉及土地或房屋的產(chǎn)權(quán)變更，提前將雙方簽訂的租賃合同到產(chǎn)權(quán)交易所進(jìn)行登記，以保障光伏投資者的利益。

在具備以上幾點后，銀行可以開出相應(yīng)的貸款科目，專門用于光伏電站的融資貸款。 以上1、2、3點都是在光伏電站產(chǎn)權(quán)、使用權(quán)和收益權(quán)抵押的情況下才成立的。

要涉及到貸款或保險，光伏電站就必須要接受第三方的檢測、評估和監(jiān)管；

1、檢測

電站建設(shè)完成后，保險公司或電站買方讓專業(yè)的第三方檢測機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)電站組件、逆變器、支架、地質(zhì)、線纜以及其他輔材的檢測；最終出具檢測報告，檢測是評估工作必不可少的一部分；

2、后評估

光伏電站建設(shè)完成后，通過設(shè)備材料檢測、檢查安裝工藝、系統(tǒng)設(shè)計合理性、一定時間的第三方運行數(shù)據(jù)分析等，給出一個合理的評估認(rèn)定，并給予評級；

3、監(jiān)管

由于電站損失在保險認(rèn)定時可能會存在爭議，因此保險公司需要一個第三方的數(shù)據(jù)監(jiān)管中心，此數(shù)據(jù)從現(xiàn)場采集一直到數(shù)據(jù)中心存儲，利益相關(guān)方都是無法進(jìn)行修改的；后評估當(dāng)中的運行數(shù)據(jù)分析一樣需要此類數(shù)據(jù)。

三、光伏電站的資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化通俗而言是指將缺乏流動性、但具有可預(yù)期收入的資產(chǎn)，通過在資本市場上發(fā)行證券的方式予以出售，以獲取融資，以最大化提高資產(chǎn)的流動性。

廣義的資產(chǎn)證券化是指某一資產(chǎn)或資產(chǎn)組合采取證券資產(chǎn)這一價值形態(tài)的資產(chǎn)運營方式，它包括以下四類：

（1）實體資產(chǎn)證券化。即實體資產(chǎn)向證券資產(chǎn)的轉(zhuǎn)換，是以實物資產(chǎn)和無形資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行證券并上市的過程。

（2）信貸資產(chǎn)證券化。是指把欠流動性但有未來現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)（如銀行的貸款、企業(yè)的應(yīng)收帳款等）經(jīng)過重組形成資產(chǎn)池，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券。

（3）證券資產(chǎn)證券化。即證券資產(chǎn)的再證券化過程，就是將證券或證券組合作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，再以其產(chǎn)生的現(xiàn)金流或與現(xiàn)金流相關(guān)的變量為基礎(chǔ)發(fā)行證券。

（4）現(xiàn)金資產(chǎn)證券化。是指現(xiàn)金的持有者通過投資將現(xiàn)金轉(zhuǎn)化成證券的過程。

光伏電站資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，即是將電站的未來收益通過在資本市場上發(fā)行證券的方式予以出售，獲取融資，提高資金使用效率。

目前，發(fā)行光伏電站資產(chǎn)證券化產(chǎn)品已經(jīng)具備了法律基礎(chǔ)和市場要素。2013年初證監(jiān)會出臺的《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，八月份發(fā)改委出臺了《關(guān)于發(fā)揮價格杠桿作用促進(jìn)光伏產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的通知》及相關(guān)細(xì)則，管理辦法、補(bǔ)貼電價、補(bǔ)貼年限、中介機(jī)構(gòu)、產(chǎn)品交易場所等諸元的確立，使得光伏電站資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的推出不再具有根本性障礙。

但是，好的模式不等于好的現(xiàn)實，目前國內(nèi)光伏電站資產(chǎn)證券化還一直沒有一例成功的示范。究其原因，體現(xiàn)在以下幾個方面：

第一，基礎(chǔ)資產(chǎn)的合規(guī)問題。《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》要求資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)不得有任何形式的抵押和負(fù)債，而資金需求最強(qiáng)烈的民營企業(yè)，或早已把光伏電站資產(chǎn)多種形式的抵押出去，或由于采用與資金雄厚機(jī)構(gòu)合建方式使得基礎(chǔ)資產(chǎn)已經(jīng)形成實際負(fù)債。

第二，融資規(guī)模問題。雖然《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》沒有對此作出限制，但是中介機(jī)構(gòu)喜歡協(xié)助發(fā)行規(guī)模大的項目已經(jīng)成為操作的前提。以電價1元，年日照時間2000小時，未來5年電價收益計，如果要實現(xiàn)單一資產(chǎn)證券化產(chǎn)品融資10億元人民幣，則合乎標(biāo)準(zhǔn)的電站規(guī)模應(yīng)在100MW以上。目前，不少民營企業(yè)難有此規(guī)模。

第三，融資成本問題。持有大量電站資產(chǎn)的國有企業(yè)是具備規(guī)模推出資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的，但現(xiàn)實中缺少兩方面積極性：其一，理論上資產(chǎn)證券化產(chǎn)品融資成本低于銀行融資，實際中可能略高于貸款融資；其二，如果貸款不受資產(chǎn)負(fù)債比限制，同一資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化融資規(guī)模會小于貸款規(guī)模。

第四，資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)移的征稅問題。為了增信，證券化資產(chǎn)產(chǎn)品的對應(yīng)資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)移出原始權(quán)益人的資產(chǎn)負(fù)債表。根據(jù)現(xiàn)行稅法，原始權(quán)益人出售和回購資產(chǎn)的任何收益應(yīng)當(dāng)征收所得稅，同時資產(chǎn)銷售還會產(chǎn)生印花稅和營業(yè)稅。僅我國現(xiàn)行的營業(yè)稅為５％，無疑極大增加了發(fā)行光伏電站資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的融資成本。

第五，政府尚未發(fā)揮更多促進(jìn)作用。

對金融機(jī)構(gòu)來說，導(dǎo)致其在節(jié)能和新能源領(lǐng)域猶豫不決的還有中國新能源政策的不確定性，這是更為根本的障礙。由于可再生能源法沒有得到落實，風(fēng)電和太陽能電站遭遇的“限電”和補(bǔ)貼拖欠等問題讓電站資產(chǎn)的價值大打折扣，甚至，很多銀行并不認(rèn)為電站資產(chǎn)“有價值”，這導(dǎo)致證券化后的新能源資產(chǎn)反而成為一種“低收益、高風(fēng)險”的產(chǎn)品。

那么政府應(yīng)該如何作為？

首先政府應(yīng)要求國家電網(wǎng)公司為每一套完成建設(shè)驗收的屋面光伏發(fā)電系統(tǒng)，提供20年期的電力全購保證，并允許客戶選擇結(jié)算的方式。用戶可以選擇發(fā)用相抵的結(jié)算方式或發(fā)用獨立的結(jié)算方式。發(fā)用獨立的方式主要是為融資提供依據(jù)，銀行可以根據(jù)系統(tǒng)設(shè)計的每月發(fā)電量，結(jié)合購電價格即可以計算出現(xiàn)金流。國家每度光伏電力的補(bǔ)貼直接和電網(wǎng)結(jié)算，電網(wǎng)對每一個光伏系統(tǒng)只有一個購電價，并維持20年不變。這樣光伏系統(tǒng)發(fā)電收益的可預(yù)測性和可依靠性便解決了。

其次，項目的獨立性問題，使金融機(jī)構(gòu)可以獲得項目的完整產(chǎn)權(quán)。這就需要通過行政措施或立法將屋面業(yè)權(quán)獨立。在業(yè)權(quán)獨立后，每一個屋面光伏項目也就是獨立項目。這可以衍生出更多的經(jīng)營模式。例如獨立的基金可收購獨立的光伏發(fā)電項目并以新能源信托基金的方式上市，再集資繼續(xù)擴(kuò)大光伏發(fā)電電站建設(shè)規(guī)模，使光伏發(fā)電的資金來源多元化。

有了政策和法規(guī)的基礎(chǔ)，有了可預(yù)測和可依靠的現(xiàn)金流，同時有了項目的獨立性，接下來就是要解決銀行對光伏系統(tǒng)長期運作風(fēng)險的擔(dān)心。這就需要保險公司設(shè)計合適光伏電站的發(fā)電量保險了。

當(dāng)以上的各項問題解決后，光伏項目的風(fēng)險也就非常低，基本近似于國家信用，故此，融資成本得以減低，融資年期得以拉長，同時有助于發(fā)展出更多的融資方式和利用資本市場進(jìn)行融資。

而目前比較適合中國市場機(jī)制的光伏電站資產(chǎn)證券化主要有以下四種模式。

（1）電費受益權(quán)轉(zhuǎn)讓模式



（2）融資平臺公司增信模式



由于多數(shù)中小企業(yè)和民營企業(yè)的融資成本較高，這樣可以安排資信較高的平臺企業(yè)，收購電站，并通過ABS轉(zhuǎn)讓退出。相當(dāng)于平臺企業(yè)利用自有專業(yè)能力和優(yōu)質(zhì)資信幫助光伏產(chǎn)業(yè)降低融資成本，并從中獲利。這里電站估值與銀行估值不同,ABS主要關(guān)注未來現(xiàn)金流，以折現(xiàn)的形式，定價現(xiàn)值。銀行一般以凈資產(chǎn)（造價）估值項目，并以一定比例折價貸款，也就是資產(chǎn)負(fù)債率有一定的比例。電站估值（請參照估值模型）。

（3）BOT(build—operate—transfer)



該模式主要考慮到涉及政府項目的需求，基本與分期付款模式類似。此時，項目本身融資主體信用基本與地方政府財政信用關(guān)聯(lián)。成熟模式已有。但是牽涉到政府項目的監(jiān)管政策近期變化較大，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品審核周期較長。

（4）融資租賃模式



融資租賃是指出租人與承租人簽訂租賃合同,與設(shè)備供應(yīng)商簽訂購買合同,由供應(yīng)商交付租賃物給承租人,承租人向出租人支付租金的模式,租賃本質(zhì)上是為了使用資產(chǎn)而非獲得資產(chǎn)提供融資,天然兼具服務(wù)和融資模式。光伏電站的開發(fā)運營類似于經(jīng)營性物業(yè),現(xiàn)金流穩(wěn)定,適合引入融資租賃模式。融資租賃可優(yōu)化運營商的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和盈利模式,在提高杠桿的同時保持較高的信用評級。

融資租賃案例:

（1）中電投集團(tuán)旗下的上海融聯(lián)租賃對中電投云南子公司的20MW地面電站開展了直租業(yè)務(wù),愛康科技將持有80%股權(quán)的子公司青海蓓翔65MW電站資產(chǎn)出售給福能租賃,后者再把資產(chǎn)返祖給青海蓓翔運營。

（2）2011年12月16日，由英利投資，注冊資本為1000萬美元的天津鑫海融資租賃有限公司正式掛牌成立，主要從事光伏產(chǎn)品、光伏電站設(shè)備等融資租賃業(yè)務(wù)，與此同時，英利綠色能源與一家擁有340億美元融資租賃資產(chǎn)的美國銀行控股公司CIT成為戰(zhàn)略融資伙伴，為英利美國公司的商業(yè)客戶在美國的光伏項目提供融資，該模式開創(chuàng)了國內(nèi)光伏行業(yè)融資租賃先河。

對于分布式光伏電站項目，針對不同主體有兩種直租模式。

其一，對于居民及小企業(yè)電站業(yè)主用戶若有建設(shè)電站意愿，同時缺乏一次性投入資金，租賃公司可為其提供光伏設(shè)備融資。在此過程中，光伏開發(fā)運營企業(yè)只負(fù)責(zé)采購發(fā)電設(shè)備、安裝發(fā)電裝置，并與業(yè)主用戶簽訂運營維護(hù)協(xié)議，但并不持有電站。

其二，對于具有國資背景的電力集團(tuán)，持有規(guī)模較大的公共事業(yè)和大型工商企業(yè)的屋頂資源，融資租賃公司可為開發(fā)運營企業(yè)提供長期融資支持。對于后一種直租模式，目前中電投已在長三角地區(qū)的高校和大型工商企業(yè)中開發(fā)分布式光伏電站。旗下的融聯(lián)融資租賃在項目開發(fā)中為其提供直租融資支持，即融聯(lián)租賃根據(jù)承租人(項目公司)的要求，向供應(yīng)商支付貨款直接購進(jìn)設(shè)備并租給承租人，承租人定期支付租金，取得設(shè)備資產(chǎn)實際占有使用和管理收益權(quán)。同時，融聯(lián)租賃將這部分應(yīng)收租金向銀行無追索保理融資，盤活流動資金的同時獲得籌劃收益。

其三，即擴(kuò)展融資租賃產(chǎn)業(yè)鏈條，成立光伏電站運營平臺。融資租賃公司與光伏企業(yè)合作組建電站運營平臺，融資租賃公司幫助光伏企業(yè)打通融資渠道，光伏企業(yè)拓展新客戶，設(shè)計、開發(fā)、安裝屋頂光伏電站，雙方各自發(fā)揮自身優(yōu)勢，使只能做短期內(nèi)的開發(fā)建設(shè)業(yè)務(wù)的光伏企業(yè)有能力長期持有并運營電站。